Bagaimana menghitung cost of equity ketika modal pemegang saham tidak memiliki bunga seperti pinjaman bank? Saya biasanya memulainya dari pertanyaan sederhana: berapa imbal hasil yang layak diminta investor untuk menanggung risiko saham tersebut?
Ekuitas tetap memiliki biaya berupa required return, yaitu imbal hasil yang disyaratkan pemegang saham. Salah satu pendekatan untuk mengestimasinya adalah Capital Asset Pricing Model (CAPM). Model ini menghubungkan imbal hasil dengan risiko sistematis, yaitu risiko pasar yang tidak dapat dihilangkan hanya dengan diversifikasi.
Disclaimer: seluruh angka Perusahaan X dan Y dalam artikel ini adalah data dummy untuk pembelajaran, bukan data emiten atau kondisi pasar terkini. Pemilihan contoh tidak berarti saran membeli, menjual, atau menahan saham, maupun penilaian positif atau negatif terhadap perusahaan mana pun. Hasil CAPM merupakan estimasi berdasarkan asumsi, bukan janji keuntungan.
Rumus untuk menghitung cost of equity dengan CAPM
Ke adalah cost of equity; Rf adalah tingkat bebas risiko; β adalah beta saham; dan E(Rm) adalah expected market return. Selisih E(Rm) − Rf disebut equity risk premium (ERP), atau premi risiko pasar. Maka rumusnya juga dapat ditulis Ke = Rf + β × ERP.
Ketika menghitung cost of equity, gunakan satu mata uang dan satu basis waktu. Jangan mencampur Rf tahunan dengan premi bulanan. Beta tidak memiliki satuan, tetapi periode pengamatan dan frekuensi data pembentuknya perlu dicatat.
Risk free rate: pilih acuan yang konsisten
Untuk valuasi dalam rupiah, yield obligasi pemerintah rupiah sering dipakai sebagai proksi awal. Pilih tenor yang mendekati horizon arus kas; obligasi sepuluh tahun umum digunakan untuk valuasi jangka panjang, tetapi bukan aturan untuk semua kebutuhan. Gunakan yield to maturity, bukan kupon, pada tanggal penilaian yang jelas.
Data kurva imbal hasil dapat diperiksa pada Penilai Harga Efek Indonesia (PHEI). Catat sumber, tanggal, mata uang, dan tenor setiap kali memperbarui model.
Obligasi pemerintah juga tidak otomatis bebas seluruh risiko. Harga dapat berubah ketika suku bunga bergerak, dan penerbit tetap dapat memiliki risiko gagal bayar. Dalam pendekatan valuasi yang menyesuaikan risiko negara, estimasi tingkat bebas risiko dapat diperoleh dari yield pemerintah dikurangi sovereign default spread yang sesuai. Ikuti kerangka yang konsisten dengan ERP agar risiko negara tidak dihitung dua kali; pembahasannya tersedia dalam materi tingkat diskonto Aswath Damodaran di NYU Stern.
Beta coefficient: pahami risiko yang diukur
Beta mengukur sensitivitas return saham terhadap return pasar. Beta 1 berarti sensitivitas rata-rata terhadap pasar sekitar satu banding satu, bukan korelasi sempurna. Beta 0,8 menunjukkan sensitivitas yang lebih rendah; beta 1,5 menunjukkan sensitivitas yang lebih tinggi. Beta negatif berarti kurang dari nol, bukan sekadar kurang dari satu.
Namun, beta rendah tidak otomatis berarti saham aman. Perusahaan masih dapat menghadapi risiko utang, likuiditas, tata kelola, atau masalah bisnis. Beta juga bukan ukuran seluruh volatilitas saham. Demikian pula, beta tinggi tidak menjamin return aktual tinggi atau keberhasilan mengalahkan pasar.
Untuk portofolio, beta merupakan rata-rata tertimbang beta saham, dengan bobot berdasarkan nilai pasar masing-masing posisi:
Beta portofolio sekitar satu menunjukkan sensitivitas pasar sekitar satu, bukan otomatis portofolio yang aman. Nilai ini perlu dibaca bersama konsentrasi, likuiditas, dan risiko masing-masing bisnis.
Menghitung beta dari return yang berpasangan
Ri adalah return saham dan Rm adalah return indeks pembanding. Untuk estimasi CAPM yang lebih ketat, regresikan excess return saham terhadap excess return pasar: masing-masing return dikurangi tingkat bebas risiko pada periode yang sama. Jika tingkat bebas risiko per periode konstan, pengurangan konstanta tidak mengubah slope.
Ambil harga saham dan indeks pada tanggal yang sama. Lima tahun data bulanan dapat menjadi titik awal, tetapi periode lebih panjang tidak selalu lebih baik ketika struktur bisnis berubah. Untuk memperoleh 60 return bulanan, kita membutuhkan 61 titik harga. Jangan memakai data setelah tanggal valuasi untuk menghitung beta historis.
P adalah harga dan D adalah dividen selama periode. Jika harga naik dari 1.000 menjadi 1.030 dan dividen 20, return harga adalah 3%, sedangkan total return 5%. Sesuaikan stock split dan aksi korporasi. Apabila memakai seri adjusted close yang sudah memperhitungkan dividen, jangan menambahkan dividen lagi. Usahakan basis return saham dan indeks sebanding.
Untuk mengenali indeks pembanding, lihat informasi indeks saham BEI. IHSG merupakan proksi pasar domestik, bukan seluruh portofolio pasar teoretis CAPM. Data vendor juga dapat dipakai, tetapi periksa definisi, penyesuaian harga, izin akses, dan metode beta; fasilitas unduh dapat berubah.
Contoh dummy dan formula Excel
Tabel berikut memakai enam observasi return bulanan fiktif agar langkah perhitungannya mudah diperiksa. Ini latihan aritmetika, bukan jumlah observasi yang memadai untuk mengestimasi beta perusahaan nyata.
| Periode dummy | Pasar (kolom B) | X (kolom C) | Y (kolom D) |
|---|---|---|---|
| M1 | −4% | −2,4% | −6,5% |
| M2 | 2% | 2,4% | 2,5% |
| M3 | 5% | 4,8% | 7% |
| M4 | −1% | 0% | −2% |
| M5 | 3% | 3,2% | 4% |
| M6 | −3% | −1,6% | −5% |
Jika header berada di baris 1, beta X dihitung dengan =SLOPE(C2:C7,B2:B7) dan menghasilkan 0,8. Beta Y memakai =SLOPE(D2:D7,B2:B7) dan menghasilkan 1,5. Argumen pertama adalah return saham; argumen kedua return pasar.
Untuk X, formula =COVARIANCE.S(C2:C7,B2:B7)/VAR.S(B2:B7) menghasilkan beta yang sama dengan SLOPE. Pasangan COVARIANCE.P dan VAR.P juga cocok. Jangan mencampur covariance populasi dengan variance sampel, karena pembaginya berbeda. Periksa tanggal, jumlah observasi, sel kosong, serta pembulatan bila hasil tidak cocok. Sesuaikan koma menjadi titik koma jika pengaturan Excel membutuhkannya; lihat dokumentasi SLOPE Microsoft.
Market return dan premi risiko pasar
CAPM memerlukan ekspektasi return ke depan. Return historis membantu menyusun asumsi, tetapi tidak otomatis menjadi expected return. Perhatikan pula bahwa indeks harga belum memasukkan dividen seperti indeks total return.
Rata-rata aritmatik sering digunakan untuk mengestimasi return satu periode. Rata-rata geometrik merangkum pertumbuhan majemuk historis. Contohnya, return +20% lalu −20% menghasilkan rata-rata aritmatik 0%, tetapi geometrik sekitar −2,02% per periode. Jadi, geometrik tidak otomatis merupakan input CAPM terbaik.
Di Excel, buat kolom gross return berisi 1 + return, kemudian gunakan =GEOMEAN(range_gross_return)-1. Jangan menerapkan GEOMEAN langsung pada return mentah. Semua faktor yang dimasukkan harus positif.
Formula ini mengannualkan hasil geometrik bulanan, bukan mengubahnya menjadi prediksi. Alternatif penyusunan ERP adalah pendekatan implied premium. Untuk pembaruan, baca data dan metodologi premi risiko negara NYU Stern. Cocokkan tanggal, pasar, serta kerangka risiko sebelum memakai angkanya; jangan menambahkan country risk premium lagi jika sudah tercakup.
Security Market Line dan contoh Perusahaan X serta Y
Sekarang kita menghitung cost of equity menggunakan asumsi tahunan dummy: Rf = 5%, ERP = 6%, sehingga E(Rm) = 11%. Beta berasal dari latihan sebelumnya. Angka ini tidak menggambarkan pasar Indonesia pada tanggal tertentu.
Security Market Line (SML) menggambarkan hubungan beta pada sumbu horizontal dengan required return pada sumbu vertikal. Dalam contoh ini, garisnya berawal pada 5% ketika beta nol dan memiliki kemiringan ERP sebesar 6%.
Ketika beta = 1, cost of equity = 11%, yaitu expected market return, bukan ERP 6%. Dengan ERP positif dan asumsi lainnya tetap, beta lebih besar dari satu menghasilkan required return di atas expected market return. SML merupakan hubungan dalam model, bukan jaminan return seluruh saham BEI.
Coba uji sensitivitas: jika ERP naik menjadi 7%, hasil X menjadi 10,6% dan Y 15,5%. Perubahan asumsi dapat memengaruhi valuasi secara berarti. Saat menghitung cost of equity untuk perusahaan nyata, dokumentasikan input dan periksa beberapa skenario.
Penerapan pada WACC dan kesimpulan
Cost of equity adalah komponen WACC bersama biaya utang setelah pajak. Untuk struktur sederhana tanpa saham preferen:
E dan D adalah nilai pasar ekuitas dan utang; Kd biaya utang sebelum pajak; T tarif pajak yang relevan. Manfaat pajak bunga bergantung pada ketentuan dan kemampuan perusahaan memanfaatkannya. Kita dapat melanjutkan ke cara menghitung cost of debt serta membaca rasio keuangan perusahaan untuk memahami kondisi bisnis.
Bagi saya, manfaat menghitung cost of equity adalah membuat asumsi risiko menjadi jelas dan dapat diuji. Pilih acuan yang konsisten, hitung beta dengan data yang rapi, dan bedakan return historis dari ekspektasi. Gunakan hasil sebagai alat analisis, lalu cek data aktual dan karakter bisnis sebelum menarik kesimpulan investasi.
Source
- Lawrence J. Gitman & Chad J. Zutter, Principles of Managerial Finance, edisi ke-13.
- Yahoo Finance, rujukan data finansial pada artikel asli; akses dan metodologi perlu diperiksa kembali.
- Investopedia — Capital Asset Pricing Model, referensi penjelasan konsep.
This post is also available in:
